Los inversores que busquen estimar el valor de un fideicomiso de inversión inmobiliaria (reit) encontrarán que las métricas tradicionales como las ganancias por acción (eps) y el precio a las ganancias (p / e) no se aplican. En este artículo, discutiremos un método más confiable para estimar el valor de un reit.
examinar fondos de operaciones (ffo)
comencemos mirando un resumen de la cuenta de resultados de xyz residencial (xyz), un reit residencial ficticio.
de 2017 a 2018, el ingreso neto de xyz residencial, o “resultado final”, creció en casi un 30% (+ $ 122,534 a $ 543,847). sin embargo, estos números de ingresos netos incluyen gastos de depreciación, que son partidas significativas. Para la mayoría de las empresas, la depreciación es un cargo no monetario aceptable que asigna el costo de una inversión realizada en un período anterior. pero los bienes inmuebles son diferentes de la mayoría de las inversiones en equipos o plantas fijas porque la propiedad pierde valor con poca frecuencia y, a menudo, se aprecia. El ingreso neto, una medida reducida por la depreciación, es, por lo tanto, un indicador de rendimiento inferior. Como resultado, tiene sentido juzgar las reits por fondos de operaciones (ffo), lo que excluye la depreciación. (para leer los antecedentes sobre la inversión en reit, consulte la forma de reit.)
Las empresas deben conciliar el FFO, que se informa en las notas al pie, junto con los ingresos netos. El cálculo general implica agregar depreciación a los ingresos netos y restar las ganancias en las ventas de propiedades depreciables. restamos estas ganancias, asumiendo que no son recurrentes y, por lo tanto, no contribuyen a la capacidad sostenible de pago de dividendos del reit. La conciliación de los ingresos netos con FFO (con elementos menores eliminados en aras de la claridad) en 2017 y 2018 se presenta de la siguiente manera:
está claro que, después de que se vuelve a agregar la depreciación y se restan las ganancias de la propiedad, los fondos de las operaciones (ffo) equivalen a aproximadamente $ 838,390 en 2017 y casi $ 758,000 en 2018.
Debe informarse ffo pero contiene una debilidad: no deduce los gastos de capital necesarios para mantener la cartera de propiedades existente. Las propiedades inmobiliarias de los accionistas deben mantenerse, pintando apartamentos, por ejemplo, para que ffo no sea el verdadero flujo de efectivo residual que queda después de todos los gastos y gastos.
Los analistas profesionales, por lo tanto, utilizan una medida llamada “fondos ajustados de las operaciones” (affo) para estimar el valor del reit. Aunque ffo se usa comúnmente, los profesionales tienden a enfocarse en affo por dos razones. primero, es una medida más precisa del flujo de efectivo residual disponible para los accionistas y, por lo tanto, un mejor “número base” para estimar el valor. segundo, es el verdadero flujo de efectivo residual y un mejor predictor de la capacidad futura del reit para pagar dividendos.
affo no tiene una definición uniforme, pero la mayoría de los cálculos restan los gastos de capital, como se mencionó anteriormente. en el caso de xyz residencial, se restan casi $ 182,000 de ffo para obtener affo para el año 2018. Este número generalmente se puede encontrar en el estado de flujo de efectivo del reit. se usa como una estimación del efectivo requerido para mantener las propiedades existentes, aunque una mirada cercana a propiedades específicas podría generar información más precisa.
Las métricas tradicionales, como las ganancias por acción eps y p / e, no son confiables para estimar el valor de una reit.
examinar el crecimiento en ffo y / o affo
podemos estimar el valor del reit con mayor precisión cuando tenemos el ffo y affo en la mano, buscando el crecimiento esperado en una o ambas métricas. Esto requiere una mirada cuidadosa a las perspectivas subyacentes de la reit y su sector. Los detalles de la evaluación de las perspectivas de crecimiento de un reit están más allá del alcance de este artículo, pero aquí hay algunas fuentes para considerar:
- aumenta la posibilidad de alquiler
- La perspectiva de mejorar / mantener las tasas de ocupación
- planea actualizar / mejorar propiedades (una táctica popular y exitosa es adquirir propiedades de gama baja y actualizarlas para atraer inquilinos de mayor calidad; mejores inquilinos conducen a tasas de ocupación más altas (menos desalojos) y alquileres más altos)
- perspectivas de crecimiento externo (muchas reits fomentan el crecimiento de ffo a través de la adquisición, pero es más fácil decirlo que hacerlo porque una reit debe distribuir la mayoría de sus ganancias y, por lo general, no tiene una gran acumulación de efectivo; sin embargo, muchas reits podan con éxito sus carteras y venden propiedades de bajo rendimiento a financiar la adquisición de propiedades infravaloradas)
aplicando un múltiplo a ffo / affo
El rendimiento total del reit proviene de dos fuentes: dividendos pagados y apreciación de los precios. La apreciación esperada del precio puede dividirse en dos componentes más: crecimiento en ffo / affo y expansión en el múltiplo de precio a ffo o de precio a affo
Veamos los múltiplos de xyz. tenga en cuenta que estamos mostrando el precio dividido por ffo, que en realidad es la capitalización de mercado dividida por ffo. La capitalización de mercado de xyz (número de acciones multiplicado por el precio por acción) en este ejemplo es de aproximadamente $ 8 mil millones.
¿Cómo interpretamos estos múltiplos, además de hacer una comparación directa con los pares de la industria? similar a los múltiplos p / e, interpretar los múltiplos de precio a ffo o de precio a affo no es una ciencia exacta y los múltiplos variarán con las condiciones del mercado y subsectores específicos de reit). y, como con otras categorías de acciones, queremos evitar comprar en un múltiplo que sea demasiado alto.
Además de los dividendos pagados, la apreciación de los precios se divide en dos fuentes: crecimiento en ffo / affo y / o expansión en el múltiplo de valoración (relación precio a ffo o precio a affo). Deberíamos considerar ambas fuentes juntas cuando miramos un reit con perspectivas favorables de crecimiento de ffo, por ejemplo, si ffo crece al 10% y se mantiene el múltiplo de 10.55x, el precio crecerá 10%. sin embargo, si el múltiplo se expande alrededor del 5% a 11 veces, la apreciación del precio será aproximadamente del 15% (10% de crecimiento ffo + 5% de expansión múltiple).
un ejercicio útil toma el recíproco del múltiplo de precio a affo, es decir, 1 ÷ [precio / affo] = affo / precio . esto equivale a aproximadamente 7.2% ( $ 575.7 ÷ 8,000 ) con xyz residencial y se llama “rendimiento affo”. para evaluar el precio del reit, podemos comparar el rendimiento de affo con:
1. La tasa de capitalización vigente del mercado, o “tasa de capitalización”
2. nuestra estimación para el crecimiento del reit en ffo / affo.
la tasa de capitalización es un número general que le dice a los inversionistas cuánto está pagando actualmente el mercado por bienes raíces. por ejemplo, el 8% implica que los inversores generalmente pagan aproximadamente 12.5 veces ( 1 ÷ 8% ) el ingreso operativo neto (noi) de cada propiedad inmobiliaria.
supongamos que la tasa de capitalización del mercado es de aproximadamente el 7% y nuestra expectativa de crecimiento para el ffo / affo de xyz es de un 5%. dado un rendimiento calculado del 7,2%, probablemente estamos buscando una buena inversión porque nuestro precio es razonable en comparación con la tasa de capitalización del mercado (es incluso un poco más alto, lo cual es mejor). Además, el crecimiento que esperamos debería eventualmente traducirse en mayores dividendos y precios. de hecho, si todos los demás inversores estuvieran de acuerdo con nuestra evaluación, el precio de xyz sería mucho más alto porque necesitaría un múltiplo más alto para incorporar estas expectativas de crecimiento.
la línea de fondo
La evaluación de reit produce mayor claridad cuando se observan los fondos de las operaciones (ffo) en lugar de los ingresos netos. Los posibles inversores también deben calcular los fondos ajustados de las operaciones (affo), que deducen los gastos probables necesarios para mantener la cartera de bienes raíces. affo proporciona una excelente herramienta para medir la capacidad de pago de dividendos y las perspectivas de crecimiento del reit.
